摩根士丹利今日(4月27日)研報(bào)認(rèn)為，近期風(fēng)險(xiǎn)情緒轉(zhuǎn)好全球股市上漲，而唯獨(dú)中國(guó)股市大跌，究其原因在于融資余額(margin debt)規(guī)模，在飆升至空前高度后觸頂回落；這意味一旦股市走跌，跌勢(shì)恐因投資人此前高杠桿交易中的大量舉債而加速惡化。

中美兩國(guó)股票表現(xiàn)上的差距是否會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大(下圖)，或者說(shuō)中國(guó)股票市場(chǎng)能否趕上更好的美股表現(xiàn)，仍存在爭(zhēng)議。

去年3月以來(lái)羅素2000指數(shù)與深圳證券交易所成分股價(jià)指數(shù)自走勢(shì)比較，近期出現(xiàn)嚴(yán)重分歧

不過(guò)大摩認(rèn)為，目前可以確定的是近期中國(guó)股票價(jià)格的下跌，與融資余額規(guī)模達(dá)到空前高度后觸頂回落，在時(shí)間上不謀而合（下圖）。

去年3月以來(lái)上海證券交易所綜合股價(jià)指數(shù)與上證所未償還保證金規(guī)模走勢(shì)比較

大摩此前曾專(zhuān)題討論過(guò)人民幣債券收益率上漲，與美債收益率已經(jīng)連續(xù)數(shù)周出現(xiàn)分歧。更高的人民幣融資成本可能引發(fā)依賴(lài)高杠桿交易的股票投資者抽資離場(chǎng)，導(dǎo)致近期中美股價(jià)走勢(shì)出現(xiàn)巨大分歧。

人民幣對(duì)一攬子貨幣匯率走軟，或許是導(dǎo)致人民幣債券收益率上漲的原因，所以匯率走勢(shì)對(duì)于本輪A股大跌也難辭其咎。雖然人民幣對(duì)一攬子貨幣貶值，有助于中國(guó)的產(chǎn)能利用并改善增長(zhǎng)前景，但在高杠桿的經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中，債務(wù)融資成本上升的風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)匯率方面的積極影響。

近期中國(guó)股市相對(duì)世界其他地區(qū)股市的走跌，正體現(xiàn)了這一點(diǎn)。今天(4月27日)上午公布的中國(guó)3月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)較前值回落（工業(yè)利潤(rùn)的增幅比1-2月份下降了7.7％，但是比去年同期漲幅高12.7％），對(duì)于提振中國(guó)股市也是于事無(wú)補(bǔ)。

在大摩看來(lái)，本輪A股大跌傳達(dá)的信息很清楚：中國(guó)應(yīng)該集中力量降低融資成本，而非將注意力放在人民幣對(duì)一攬子貨幣貶值上。若中國(guó)政府政策的重點(diǎn)就此轉(zhuǎn)移，在大摩看來(lái)也將支撐美元上漲。